Uncertainty Impact on Companies’ Investment Activities: The Case of Saint Petersburg and Leningrad Oblast.pdf Введение Вялая инвестиционная активность - одна из ключевых проблем современной российской экономики. Так, в 2014-2016 гг. наблюдалось падение инвестиций в основной капитал1, а отношение таких инвестиций к ВВП колебалось на уровне 20% [1], что крайне мало для страны, стремящейся к быстрому экономическому росту и находящейся в серьезном внешнеполитическом противостоянии с рядом более богатых стран (типа США и др.). Иными словами, неблагоприятная ситуация с инвестициями может рассматриваться как одна из причин того, почему в течение последних десяти лет экономический рост в стране если и существует, то лишь исключительно как следствие развития нефтегазового сектора. Ведь инвестиции в производственные активы представляют собой не только важнейший компонент совокупного спроса. Это то, что формируют производственные возможности страны и позволяет воплощать в жизнь разнообразные инновации. Низкие и падающие инвестиции на длительных временных интервалах могут означать слабую инновационную активность и технологический застой экономики. 1 В эмпирическом анализе мы не ограничиваем рассмотрение инвестиций только вложениями в основной капитал по причине, которая будет упомянута ниже. Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 27 Предлагаемый в данной статье подход основывается на том, что низкий уровень инвестиций может рассматриваться как следствие высокой неопределенности, ощущаемой лицами, принимающими инвестиционные решения, т.е. предпринимателями. Мы выдвигаем и проверяем гипотезу о том, что агенты, сталкивающиеся с ощущением неопределенности, сокращают инвестиции в свой бизнес. После рассмотрения теоретического обоснования указанной гипотезы мы представляем данные проведенного авторами опроса предпринимателей, данные, послужившие в качестве прокси для измерения восприятия неопределенности бизнесменами. В полученную нами базу данных включены результаты анкетирования более 400 бизнесменов СанктПетербурга и Ленинградской области. После этого мы приводим результаты эконометрического исследования, на основании которых делается вывод о том, что выдвинутая гипотеза не может быть отвергнута. В заключении мы обобщаем полученные результаты. Неопределенность и инвестиции: «вопросы теории» Отправной пункт нашего анализа - выдвижение на первый план связи между неопределенностью и инвестициями, а также трактовка неопределенности в традиции Ф. Найта и Дж.М. Кейнса1. В соответствии с этой традицией, которой, как правило, следуют представители посткейнсианской теории, неопределенность означает, что мы не можем предсказать будущие результаты нашего выбора даже при помощи вероятностных распределений, поскольку у нас нет научной основы для вычисления соответствующих вероятностей. По этому поводу еще в 1937 г. Дж.М. Кейнс [2, р. 213-214] писал следующее: «...под “неопределенным” знанием я не имею в виду просто разграничение между тем, что известно наверняка, и тем, что лишь вероятно. В этом смысле игра в рулетку или выигрыш в лотерею не является примером неопределенности; ожидаемая продолжительность жизни также является лишь в незначительной степени неопределенной. ...Я употребляю этот термин в том смысле, в каком неопределенными являются перспектива войны в Европе, или цена на медь и ставка процента через двадцать лет, или устаревание нового изобретения, или положение владельцев частного богатства в социальной системе 1970 г. Не существует научной основы для вычисления какой-либо вероятности этих событий. Мы этого просто не знаем». Мы не знаем ни количества возможных исходов, ни вероятностей наступления каждого из них . 1 Подробнее об этой традиции и о том, как и почему «кейнсианско-найтианская» неопределенность постепенно вытеснялись из экономической теории мейнстрима (mainstream economics), см. [15]. О связи неопределенности и неэргодичности см. [12]. 2 Таким образом, наша точка зрения не совпадает со знаменитым высказыванием Р. Лукаса, согласно которому «в ситуации неопределенности экономические рассуждения являются бессмысленными» [22, р. 224]. И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 28 Неопределенность присуща любой экономической системе, основанной на разделении труда и использовании производственных и финансовых активов длительного пользования. Она полностью неустранима1, но может быть снижена. Мы согласны со следующей точкой зрения: «...то, как мы справляемся с неопределенностью [cope with uncertainty], определяет систему, при которой мы живем» [4, р. 17]. В системе рыночного капитализма - одни институты, в системе планового социализма - другие. В капиталистической системе важнейшим институтом, снижающим неопределенность, являются форвардные контракты. Они обеспечивают определенные гарантии, касающиеся будущих материальных и денежных потоков. Как отмечал С. Руссис: «.они [контракты] являются формой контроля над заработной платой и ценами, который конвертирует неопределенность в относительную определенность, не средством вероятностного анализа. но достигая во времени. гарантирования будущих цен и издержек» [4, р. 23]. Таким образом, контракты - способ снижения степени неопределенности будущего, они как бы упорядочивают хозяйственную деятельность, имеющую временную протяженность. Однако в тех случаях, когда контракты и права собственности защищаются государством неэффективно, когда правоохранительная и судебная система работают плохо, например, когда полицейские не столько защищают предпринимателей, сколько подбрасывают им наркотики, то неопределенность в значительной степени снизить не удается. Тогда согласно нашей концепции бизнесмены начинают ориентироваться в большей степени на краткосрочные результаты. И это может плохо сказываться на активности, связанной с производственными инвестициями, прежде всего с вложениями в физический капитал. Главный аспект в том, что инвестиции в основной капитал приносят выгоды лишь в будущем, причем часто в далеком будущем. Между моментом принятия инвестиционного решения и моментом получения прибыли, как правило, должно пройти очень много времени. Но чем в более далеком будущем ожидается получение результатов, тем труднее оценить и про- 1 Вслед за П. Дэвидсоном мы проводим различие между незыблемой реальностью (immutable reality)] и поддающейся превращениям реальностью (transmutable reality). В незыблемой реальности «будущая траектория экономики и будущие условные последствия всех возможных вариантов выбора предопределены» [5, р. 479-480]. Иными словами, в такой реальности экономическая динамика определяется некими вневременными, незыблемыми законами и человеческие решения не могут изменить этот «ход вещей». Данное обстоятельство означает, что экономика ведет себя так, как система, описываемая классической ньютоновской механикой, и, к примеру, может адекватно анализироваться посредством гипотезы рациональных ожиданий, упоминаемой ниже. С другой стороны, в поддающейся превращениям реальности «природа и субстанция будущего могут перманентно изменяться индивидами, группами. и/или правительствами, зачастую таким образом, который в полной мере не предвидится теми, кто инициировал подобные изменения» [5, р. 480, 482]. В такой реальности свобода воли играет очень важную роль, а будущее - неопределенно. Любая индустриальная или «позднеиндустриальная» экономика - это поддающаяся превращениям реальность! Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 29 считать их значение. Будут ли предприниматели прилагать усилия для осуществления таких расчетов? Или же предпочтут сосредоточиться на тех проектах, которые принесут им доходы в самом ближайшем будущем, отвергнув то, что носит долгосрочный характер?1 И здесь важную роль играют институты, которые в значительной степени задают общую степень неопределенности, «окутывающую» принятие решений, имеющих долгосрочные последствия. К таким институтам в первую очередь стоит отнести все те правила, которые прямо или косвенно воздействуют на степень надежности защиты прав собственности и контрактов. Чем хуже эти права защищены, чем в большей степени бизнесмены боятся потерять деньги, вложенные в основной капитал, чем хуже работает судебная и правоохранительная система, чем больше «размах» коррупции и чаще меняется законодательная база, тем выше степень неопределенности будущего2. В свою очередь, чем сильнее предприниматели ощущают неопределенность, чем уже их горизонт планирования, тем, при прочих равных условиях, меньше могут оказаться инвестиции в основной капитал. Мы предлагаем описывать феномен короткого горизонта планирования термином «инвестиционная близорукость». Под этим термином понимается исключение из рассмотрения будущих результатов с некоего порогового момента времени . Таким образом, инвестиционная близорукость означает, что при выборе тех или иных активов длительного пользования, включая основной капитал, индивиды учитывают только ближайшие краткосрочные последствия и полностью (или почти полностью) игнорируют то, что будет происходить в более или менее отдаленном будущем [10]4. 1 Все эти аспекты игнорируются, к примеру, в неоклассической теории инвестиций Д. Джоргенсона [6, 7], в которой бизнесмены осуществляют инвестиции, стремясь к максимизации целевой функции посредством обеспечения соответствия между желаемыми и фактическими значениями капитального запаса. Таким образом, предполагается, что они учитывают лишь предельную производительность капитала, и проблема неопределенности не поднимается. Корректировки этой теории касались таких аспектов, как переход к явному учету монтажных расходов (от неявного учета этих же расходов) и никогда не затрагивали эту фундаментальную проблему [8, р. 213]. Также неопределенность игнорируется в q-теории инвестиционного поведения [8]. Сами приверженцы этой теории признают, что показатель q плохо объясняет динамику инвестиций, в частности, из-за таких нереалистичных предпосылок, как совершенство финансовых рынков, отсутствие ограничений ликвидности для фирм и однородность капитала [9, р. 268]. 2 Таким образом, если принять во внимание высокий уровень коррупции и незащищенность прав собственности и контрактов, то следует ожидать, что в российской экономике степень неопределенности, ощущаемой предпринимателями, должна быть в среднем выше, чем в тех странах, где эти проблемы не столь остры. Естественно, нельзя при этом забывать и о других факторах, влияющих на неопределенность, таких как темп инфляции, колебания ВВП, изменчивость валютного курса и проч., см. дальнейшие рассуждения. 3 Возможно, впервые такое определение данного термина было предложено в: [10-12]. 4 Использование концепции инвестиционной близорукости «пересекается» с применением понятия высокой ставки дисконтирования, широко используемой в экономической теории мейнстрима для описания «сильного выраженного предпочтения насто- И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 30 Иными словами, в таком случае более краткосрочные вложения получат приоритетное внимание в сравнении с более долгосрочными вложениями, к которым, безусловно, можно отнести и большинство инвестиций в основной капитал. Ориентация на проекты с быстрым сроком окупаемости может сильно подорвать «нормальную» инвестиционную активность и, следовательно, спровоцировать кризис. Вообще говоря, кризисы в частности и циклические колебания экономической активности в целом можно трактовать как следствие изменений в «выборе активов длительного пользования» - главным образом элементов основного капитала и высоколиквидных активов (денег и их заменителей). При прочих равных условиях, увеличение спроса на капитальные блага (уменьшение спроса на высоколиквидные активы) приводит к подъему и буму в экономике, тогда как уменьшение спроса на них (увеличение спроса на ликвидные активы) вызывает спад и депрессию. Выбор активов длительного пользования определяется прежде всего ожиданиями будущих доходов и степенью уверенности в этих ожиданиях. Повышение степени оптимизма и (или) уверенности приводит к увеличению ожидаемой доходности производственных активов и снижению потребности в ликвидных активах. В экономике наступает стадия циклического оживления деловой активности. Противоположное воздействие оказывают распространение пессимистических настроений и (или) неуверенность в будущем1. Таким образом, отсюда следует, что капиталистическая система внутренне нестабильна вследствие того, что экономические субъекты время от времени меняют структуру своего выбора активов длительного пользования. Кризисы органично присущи такой экономике, возникая тогда, когда экономические агенты увеличивают спрос на непроизводственные активы длительного пользования типа денег, старого фонда недвижимости, антиквариата, драгоценностей и т.д. [13]. Однако если инвестиционная близорукость и пессимизм в ожиданиях предпринимателей надолго укореняются, то рецессии и кризисы становят-ящего перед будущим». Но, на наш взгляд, концепция инвестиционной близорукости точнее отражает реальность поведения лиц, пренебрегающих долгосрочным будущим. При этом указанная концепция может восприниматься как особое предположение о форме распределения случайной величины: ожидаемая прибыльность инвестиций приравнивается к нулю во всех будущих периодах, которые исключаются из рассмотрения. Данное обстоятельство ни в коей мере не означает близости подхода, предлагаемого в статье, к подходу с точки зрения теории мейнстрима и не влияет на обоснованность проверяемой нами гипотезы. 1 Как отмечал Дж. М. Кейнс [14, с. 154] в главе 12 своей «Общей теории занятости, процента и денег», «когда жизнерадостность затухает, оптимизм поколеблен и нам не остается ничего другого, как полагаться на один только математический расчет, предпринимательство хиреет и испускает дух - даже если опасения потерпеть убытки столь же неосновательны, какими прежде были надежды на прибыль». Мы полагаем, что такое «затухание жизнерадостности» часто является следствием того, что бизнесмены начинают сильнее ощущать неопределенность, чем прежде, или даже просто это ощущение вдруг охватывает их. Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 31 ся глубокими и длительными, а подъемы - незначительными и недолговременными. Экономика, населенная пессимистичными бизнесменами, страдающими от инвестиционной близорукости, обречена на медленный рост или даже его отсутствие. Разумеется, очень трудно определить, что первично - изменения в ожиданиях, степени уверенности, горизонте планирования или же перемены в динамике экономической активности. Распространение пессимистических ожиданий или сужение горизонта планирования порождает кризисы или же они представляют собой его следствие? Для того чтобы ответить на подобные вопросы, нам необходимы инструменты измерения того, как люди - в первую очередь бизнесмены -ощущают неопределенность, на какой срок они планируют свою инвестиционную активность и прочие подобные аспекты. Прежде всего, большое значение имеет методика измерения неопределенности. Кроме того, важно в целом понять, характерна ли для предпринимателей психология временщика, ориентированного исключительно на краткосрочные результаты, или нет. Также важно измерить, как растущее ощущение неопределенности у бизнесменов будет уменьшать их инвестиции в основной капитал и будет ли такое воздействие происходить вообще. К сожалению, в России такие прикладные исследования, касающиеся связи между неопределенностью и производственными (и прочими) инвестициями, практически не проводились1. То же самое, только еще с большей уверенностью, можно сказать и об исследованиях, посвященных измерению неопределенности. Но и если учитывать международный уровень, то напрашивается вывод о том, что «публикации по измерению неопределенности - на стадии младенчества» [15, р. 1182]. Так, Блум и др. [16] подчеркивают, что неопределенность может быть измерена через изменчивость курса акций на фондовом рынке. Однако в только что упомянутой работе [17] предложенная точка зрения оспаривается, вместо этого «макроэкономическая неопределенность» измеряется на основе временных рядов 132 макроэкономических индикаторов за несколько десятилетий. В более поздней публикации Блума в качестве прокси для неопределенности рассматриваются также такие показатели, как степень разногласий среди прогнозистов, частота упоминаний о неопределенности в новостях и дисперсия шоков производительности, с которыми сталкиваются отдельные фирмы [18, р. 154]. В статье [19] в качестве измерителя неопределенности предлагается использовать вероятностные распределения будущих продаж, распределения, ожидаемые предпринимателями или даже самими экономистами. Авторы этой статьи полагают, что такие данные можно получать посредством опросов. В общем, согласия по поводу того, как наилучшим образом построить адекватный прокси для измерения неопределенности, на данный момент нет [19]. 1 Прикладной анализ вложений в ценные бумаги и связи таких вложений с дисперсией их доходности в рамках теории финансов - не в счет. И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 32 Ученые, занимающиеся исследованием влияния неопределенности на инвестиционную деятельность компании, сходятся, хотя и не всегда, во мнении, что изменение инвестиций является обратно пропорциональным изменению степени неопределенности в процессе деятельности. Иными словами, при повышении степени неопределенности происходит уменьшение инвестиций [16, 18, 19, 20]1. Данная причинно-следственная связь часто обосновывается существованием нерасположенности к риску инвесторов, а также «эффектом реальных возможностей» вследствие необратимости инвестиций. Первая цепочка рассуждений основана на идее о том, что повышение степени неопределенности увеличивает премию за риск, а также вероятность банкротств. В случае нерасположенности к риску это приводит к росту стоимости финансирования инвестиций: разрыв между безрисковой и рисковой ставками процента становится больше. Как следствие, объем инвестиций сокращается [21, 22]. Упомянутый же эффект реальных возможностей (real options effect) основан на том факте, что многие инвестиции необратимы. Это означает, что повышение степени неопределенности приводит к отсрочке осуществления ряда инвестиционных проектов. В свою очередь, такая отсрочка может уменьшить объем инвестиций [18, р. 163; 23]. К сожалению, этим работам вряд ли присуще глубокое понимание неопределенности и ее влияния на инвестиции, в частности, и на экономическую активность в целом в связи с некритическим отношением к возможности использования знаний в условиях нехватки релевантной информации, а также к ограниченности счетных и познавательных способностей агентов. Это связано с тем, что, «ставя знак равенства между волатильностью и неопределенностью, эконометрист допускает, что агент, сталкивающийся с неопределенностью, знает истинное распределение результатов в каждый момент времени и не осведомлен лишь о том результате, который будет выбран из этого распределения. Предположение о существовании столь точного знания экономической модели2 устраняет большую 1 Возможна и обратная причинно-следственная связь: сокращение инвестиций как составной элемент рецессии может увеличивать неопределенность. В частности, данную связь можно объяснить тем, что рецессия затрудняет прогнозирование, мешая привычному ведению бизнеса за счет «риска черного лебедя» [24], или уменьшая объем деятельности по генерированию информации [8, 24]. 2 Предположение о том, что каждый агент имеет точное знание экономической модели (и что фактические и ожидаемые изменения релевантных переменных имеют одинаковое вероятностное распределение), лежит в основе наиболее популярной в экономической теории на сегодня концепции ожиданий - гипотезы рациональных ожиданий. Мы не считаем возможным следовать этой гипотезе в данной работе, поскольку в условиях неопределенности агенты не могут обладать таким знанием. Иными словами, применение гипотезы рациональных ожиданий приводит к «отрицанию осведомленности агентов о том, что неведение существует и имеет конкретные последствия» [26, р. 144]. О гносеологических основах гипотезы рациональных ожиданий см. подробнее в [3]. Интересно, что авторы, принимающие эту гипотезу, по собственному признанию, «заранее оставляют всякую надежду пролить свет на процесс, посредством которого фирмы преобразуют текущую информацию в ценовые прогнозы» [27, р. 660]. Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 33 часть неопределенности и игнорирует множество источников шоков неопределенности» [25, р. 33]. К сожалению, нам не известны работы, в которых эти фундаментальные недостатки были бы преодолены. Измерение ощущения неопределенности и других детерминант инвестиций: «вопросы статистики» В целях осуществления эмпирического исследования нами были собраны данные посредством проведения опроса предпринимателей, осуществляющих свою деятельность на территории России. Данный опрос был сосредоточен на поиске информации, которая касается следующих аспектов: - истории и правовой формы организации; - финансовых результатов деятельности компании; - ожиданий относительно роста рынка в целом и собственной компании; - аспектов инвестиционной деятельности компании; - аспектов, касающихся планирования деятельности; - влияния кризиса 2014 года на деятельность компании; - аспектов правовой деятельности; - нарушений законодательства (например, коррупции); - ощущения неопределенности у предпринимателей. Для проведения данного опроса (прил. 1) использовалось несколько способов сбора данных. Среди них превалирующим оказался опрос посредством использования онлайн-платформы, которая сохраняла ответы респондентов в базу с последующей возможностью выгрузки данных в удобную для анализа форму в виде таблицы. Помимо этого проводились индивидуальные опросы предпринимателей, которые отвечали на них либо в бумажной версии, либо через звукозапись (с согласия предпринимателя). Впоследствии ответы респондентов, принявших участие в опросе в данных формах, переносились в общую базу. В ходе опроса было получено 437 ответов по всей территории России, причем более 400 - по Санкт-Петербургу и Ленинградской области1. В связи с такой структурой данных было принято решение ограничиться анализом именно этих регионов. Данные, лежащие в основе эмпирического анализа и полученные в ходе опроса, являются уникальными. В настоящее время в России крайне редко проводятся исследования, авторы которых пытались бы оценить ощущение неопределенности и горизонт планирования бизнесменов. Сведения, собранные посредством опроса, представляют собой множество переменных, имеющих важнейшее значение для дальнейшего анализа как детерминанты инвестиций. При этом они не учитывались в исследованиях, которые проводились ранее (к таким переменным относятся горизонт плани- 1 Эту выборку можно воспринимать как «выборку, взятую из соображений удобства исследований» (convenience sample). И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 34 рования, история фирмы и ее правовая форма, влияние кризиса и т.д.). Еще отличительной чертой нашей базы данных стал тот факт, что эти данные являются актуальными, так как были собраны в марте 2018 г. Первый блок, включенный в статистический анализ, касается финансовых результатов компаний и их ожидания относительно рынка и самих себя в 2018 г. На столбиковой диаграмме можно увидеть, что прибыль опрошенных фирм в 2017 г. колеблется от 0 до нескольких миллионов, также наблюдаются компании, которые по результатам 2017 г. получили отрицательную прибыль (рис. 1). 0,3 - 0,256157635 0,25 0,243842365 0,2 0,15 0,162561576 0,15270936 0,110837438 0,1 0,05 0,022167488 0,036945813 0,002463054 0 0,012315271 Рис. 1. Прибыль компаний в 2017 г. Что касается ожиданий относительно роста прибыли собственной компании, а также рынка в целом, ответы респондентов распределились так, как представлено на рис. 2. Как можно увидеть на графике, предприниматели в целом негативно оценивают динамику рынка в целом. Достаточно большое количество респондентов ожидают падения рынка, вплоть до снижения больше чем на 30%\\ 1 Должно быть ясно, что такие показатели могут отражать пессимистичные оценки спроса на свою продукцию. Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 35 0,7 0,613300493 0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,15270936 0І125615764 0,1 0,07635468 0,044334975 0,032019704 0 |0,014778325 0,596059113 0,187192118 0,091133005 I 0,014778325 0.032019704 0,012315271 0,007389163 Вырастет Вырастет на Вырастет на Изменится в Снизится на Снизится на Снизится более чем на 20-30% 10-20% пределах +/- 10-20% 20-30% более чем на 30% 10% 30% Собственная компания ■ Рынок в целом Рис. 2. Ожидания изменения прибыли собственной компании и рынка в целом в 2018 г. Для сравнения: ожидают снижения роста прибыли на 10-20% в своей компании порядка 9% предпринимателей, при этом падения рынка на такую же величину ожидают около 19%. Однако, как мы видим, подавляющее большинство респондентов предположили, что колебания будут не слишком большими - в пределах 10%. Такой разброс в ответах - мнения предпринимателей кардинально расходятся от +30% до -30% - может косвенно свидетельствовать о том, что в экономике существует неопределенность. Следующий блок вопросов был посвящен тому, как в компании осуществляется планирование, при условии, что оно вообще существует. Предпринимателям был задан вопрос: «Составляется ли в Вашей организации бизнес-план?» и предложен бинарный выбор. Ответы представлены на рис. 3. Из диаграммы можно сделать вывод о том, что практически треть опрошенных предпринимателей не составляют бизнес-планы. На какой период осуществляют планирование своей деятельности остальные предприниматели можно увидеть из рис. 4. И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 36 Составляется ли в Вашей организации бизнес-план? 0,293103448 0,706896552 Рис. 3. Составление бизнес-плана в организации Да нет Более 10 лет 10 лет 5 лет 0,031358885 2 года 0,153310105 12 месяцев 0,205574913 0,324041812 6 месяцев 1 месяц 0,285714286 0 0,05 0,1 0,15 0,2 0,25 0,3 0,35 Рис. 4. Период планирования деятельности организации Данный график показывает, что планирование деятельности осуществляется только в краткосрочной перспективе. Так, максимальный период, на который составляется организациями бизнес-план, - 5 лет, при этом число тех, кто составляет план на такой срок, равен всего около 3%. Наиболее часто наблюдается составление бизнес-плана на полгода - 32%, а также на 1 месяц - 29%. При этом следует отметить, что на 10 и больше чем 10 лет план не составляет ни один из респондентов. Такое планирование дея- Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 37 тельности может натолкнуть на мысль о том, что управленческий персонал рассматриваемых организаций страдает от инвестиционной близорукости, так как инвестиции являются одним из аспектов бизнес-планирования, а оно не осуществляется больше чем на 5 лет, все инвестирование осуществляется на краткосрочном горизонте планирования. Поскольку речь зашла об инвестициях, а также близорукости инвестора, мы можем перейти к статистическому анализу следующего блока вопросов, касающегося аспектов инвестиционной деятельности компаний. Так, предпринимателям был задан вопрос: «Планируете ли Вы инвестировать в 2018 году?» (ответы см. на рис. 51. Планируете ли Вы инвестировать в 2018 году? 0,07635468 0,435960591 0,214285714 0,039408867 133005 0,142857143 Рис. 5. Прогноз по инвестированию в 2018 г. Да, в строительство Да, в оборудование Да, в покупку недвижимости Да, в приобретение ценных бумаг Да, в другое Нет, не планируем Как видно из графика, более 50% предпринимателей планируют осуществить инвестиции в течение 2018 г. Наиболее предпочтительным объектом для инвестиций, судя по опросу, является оборудование. Инвестиции в дорогостоящие объекты не так популярны среди руководителей, однако 1 Здесь мы решили максимально широко трактовать понятие инвестиций, включив в него, в частности, вложения в ценные бумаги. Мы исходили из того, что растущая неопределенность отбивает стимулы к любым вложениям в развитие собственного предприятия, как в оборудование и строительство, так и в недвижимость и ценные бумаги. Поэтому было важно учесть максимально широкий спектр инвестиций в собственный бизнес: если бы бизнесмены в условиях растущей неопределенности уменьшали вложения в оборудование, но больше вкладывались в ценные бумаги, то мы не смогли бы в полной мере подтвердить выдвинутую гипотезу. И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 38 больше 10% респондентов сказали, что планируют инвестировать либо в строительство, либо в покупку недвижимости. Что же касается сумм, которые предприниматели готовы инвестировать в свою компанию, можно сказать, что большинство из них предпочитают вкладывать небольшие суммы денег, до 200 тыс. руб. (рис. 6). Свыше 5000000 1000001 -5000000 500001-1000000 200001-500000 100001 -200000 50000-100000 Менее 50000 1 0,004366812 0,052401747 0,13973799 1 428 0, 183406114 0,253275109 0,05 0,1 0,15 0,2 Рис. 6. Планируемый объем инвестиций 0,25 0 0,3 Около 65% опрошенных планируют инвестировать в 2018 г. до 200 тыс. руб., еще 34,5% готовы инвестировать от 200 тыс. до 5 млн и только один респондент заявил, что готов инвестировать в 2018 г. свыше 5 млн руб. В свою очередь, прибыль от вложений предприниматели надеются получить в течение достаточно короткого времени, что в очередной раз говорит о том, что инвесторы боятся осуществлять инвестиции в долгосрочные проекты (рис. 7). Более чем через 10 лет В течение 10 лет В течение 5 лет В течение 2 лет В течение 1 года В течение полугода В течение месяца 0 0 0,061135371 0,15720524 0,279475983 ■ 0,292576419 0,209606987 0 0,05 0,1 0,15 0,2 0,25 0,3 0,35 Рис. 7. Планируемый период получения прибыли от инвестиций Не удивительно, что составление бизнес-плана и период получения прибыли от инвестиций взаимозависимы. Предприниматели предпочитают выбирать проекты с краткосрочной прибылью, тем самым, ограничивая Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 39 свое участие в долгосрочных проектах. Это связано с тем, что управленцы страдают от инвестиционной близорукости и из-за неопределенности отказываются вкладываться в проекты с долгосрочным периодом получения дохода. На графике наглядно видно, что прибыль от инвестиций в основном ожидают получить за период до года, при этом на 10 и большее количество лет получение прибыли от инвестиций никто не откладывает, предпочитая краткосрочный горизонт планирования. Пожалуй, одним из самых главных вопросов, заданных при формировании базы данных, является вопрос об ощущении предпринимателем неопределенности в процессе принятия управленческих решений. Ответы представлены на рис. 8. Рис. 8. Ощущение неопределенности в процессе принятия решений Да ■ Нет Этот график еще раз показывает, насколько актуальным является исследование неопределенности, а также то, что предприниматели не владеют в достаточной мере методиками снижения неопределенности в процессе принятия управленческих решений. Можно предположить, что в противном случае процент респондентов, которые не ощущают неопределенности в ходе управления бизнесом, был бы значительно больше. Кроме этого, в ходе статистического анализа данных, полученных из опроса предпринимателей, явно видна проблема, связанная с инвестиционной близорукостью, так как бизнесмены отказываются вкладываться в долго- і срочные проекты . 1 Следует отметить, что в рамках данного исследования мы не стали учитывать того обстоятельства, что агенты могут различаться по степени «неприятия неопределенности» (или, что близко, но не тождественно, по нерасположенности к риску). Дело в том, что принятие во внимание этого, на первый взгляд, значимого фактора не имеет никакого отношения к проверке основной гипотезы, выдвинутой в статье. Хотя агенты, различающиеся по степени неприятия неопределенности, могут принимать разные инвестиционные решения, данное обстоятельство не отменяет того, что бизнесмены, сильнее ощущающие неопределенность, инвестируют меньше, а именно эту гипотезу мы и проверяем. И.В. Розмаинский, А.А. Зубова 40 Ощущение неопределенности конкретно уменьшает инвестиции: «вопросы эконометрики» Перейдем теперь к эконометрическому анализу. Мы исходили из теоретического допущения о том, что инвестиции компании определяются как «идиосинкразическими», так и макроэкономическими факторами.1 - Первая часть данных, собранная посредством опроса предпринимателей, представляет собой внутрифирменные («идиосинкразические») показатели, которые включают в себя такие индикаторы, как количество работников, история фирмы, основные финансовые результаты, характеристики планирования деятельности, ожидания предпринимателей и некоторые другие. - Вторая часть данных собрана посредством анализа общедоступных источников - Росстата и Минэкономразвития. Она представляет собой по большей части макроэкономические показатели, такие как ВВП, инфляция, ожидания государства касательно роста экономики и фактический рост. В начале анализа было принято решение ограничить выборку с помощью исключения некоторых данных: - Предприниматели, которые не осуществляют деятельность на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области, а также России в целом. - Предприниматели, которые осуществляют деятельность меньше 1 года. Исключение данных респондентов из выборки связано с тем, что они не могут ответить на большую часть вопросов, например относительно прибыльности за год и некоторых других. Выборка, необходимая для проведения эконометрического анализа, ограничена данными 2017 г., так как основой анализа является уникальный опрос предпринимателей, который осуществлялся исключительно в 2018 г. по результатам 2017 г. Все независимые переменные, которые объясняют изменение инвестиций, могут быть разделены на 2 категории: 1. Фиктивные: правовая форма (1 - «ИП», 0 - «ООО»); ожидание роста (1 - «да», 0 - «нет»); постоянство спроса (1 - «спрос постоянный», 0 -«спрос не постоянный»); бизнес-план (1 - «составляется», 0 - «не составляется»); ощущение последствий кризиса 2014 г. (1 - «ощущаю», 0 - «не ощущаю»); коррупция (1 - «сталкивался в процессе хозяйственной деятельности», 0 - «не сталкивался в процессе хозяйственной деятельности»), ощущение неопределенности в процессе принятия решений (1 - «ощущаю», 0 - «не ощущаю). 2. Количественные: продолжительность деятельности фирмы, прибыль в 2017 г., динамика рынка, динамика прибыли, обеспеченность заказами, период планирования, период ожидаемого получения прибыли от инвестиций, темп инфляции, среднегодовая динамика ВВП, ожидаемый процент роста экономики, а также фактический темп роста экономики. 1 Наша эконометрическая модель основана на теоретических выкладках Дж.М. Кейнса [14] и его последователей [5, 4]. Влияние неопределенности на инвестиционную активность компаний 41 После корректировки базы данных, в процессе которой были удалены некоторые элементы выборки, конечная база составила 406 наблюдений. Зависимая переменная, планируемые инвестиции объясняются более чем 10 регрессорами, среди которых существуют фиктивные, а также количественные показатели (табл. 1, 2). Таблица 1. Описание фиктивных переменных Наименование переменной Описание переменной Значение дамми-переменной Pravo Правовая форма 1 - «ООО», 0 - «ИП» Wrosten Ожидание экономического роста 1 - «Ожидаю», 0 - «Не ожидаю» Spros Постоянство спроса 1 - «Постоянный», 0 - «Не постоянный» Bplan Составление бизнес-плана 1 - «Составляется» 0 - «Не составляется» Crisis Ощущение последствий кризиса 2014 г. 1 - «Ощущаю» 0 - «Не ощущаю» Corruption Столкновение с коррупцией в процессе осуществления предпринимательской деятельности 1 - «Сталкивался» 0 - «Не сталкивался» Uncert Ощущение неопределенности в процессе принятия решений 1 - «Ощущаю» 0 - «Не ощущаю» Таблица 2. Количественные переменные Наименование переменной Описание History Количество лет, в течение которых осуществляет деятельность фирма Revenue Прибыль в 2017 г., руб. Drevenue Ожидаемая динамика прибыли в 2018 г. Bpperiod Период планирования деятельности Irperiod Период ожидаемого получения прибыли от инвестиций Inflation Среднегодовой темп инфляции GDP Среднегодовая динамика ВВП Wrostgov Ожидаемый темп роста, предсказанный государственными структурами Для того чтобы наглядно продемонстрировать обобщенные результаты сбора данных посредством опроса предпринимателей, представлена описательная статистика переменных (табл. 3). Из таблицы видно, что одна переменная отличается достаточно большой оценкой стандартного отклонения. Это переменная, показывающая прибыль (Revenue). Такой большой разброс в данных обусловливается тем, что значение переменной колеблется в диапазоне от -140000 до 14961000. Зависимая переменная (Investment) варьирует в интервале [0:7200000] со средн

Скачать электронную версию публикации